凌钢股份（600231）：矿石产量迅速增长的东北建筑钢材企业

投资亮点

►铁矿产能陆续投放。预计09－12年公司原矿产能分别为130万吨、170万吨、250万吨、330万吨。精矿产量也将随之上升，在铁矿石价格上涨周期中，矿石资源将为公司贡献较多盈利；

►产品结构以螺纹钢为主。公司是东北、蒙西地区的主要建筑钢材提供者，螺纹钢占比65%，受益于旺盛的基建需求，盈利能力强。

公司概况

铁矿：公司的保国铁矿有3个矿区（铁蛋山、黑山、边家沟），总储量8400万吨，保有储量6678万吨，可采储量4349万吨。矿石为磁铁矿，平均品位30.6％，铁精矿品位可达69％以上。保国铁矿有直接通往凌钢的铁路，运输距离190公里。

►铁蛋山已全面投产，年产铁精粉约100万吨（其中自产原矿对应的精粉产量约70万吨）。从露天矿转为地下开采后，开采成本有所上升，预估约450元/吨（不含税）； 铁蛋山技改项目已获股东大会通过，技改完成后原矿产能将由100万吨/年扩大至180万吨/年；

►黑山矿原矿产能80万吨，已于今年下半年新投产，09年产量贡献尚不明显。预计2010年将贡献30万吨精粉产量，2011年可实现达产；

►边家沟70万吨尚在建设中，预计2011年试生产，2013年达产。

产能与产品结构：公司生铁、粗钢产能为350万吨。主要设备有：4座高炉，总炉容3110立方米；35吨转炉3座，120吨转炉1座。

产品主要是螺纹钢和宽钢带。螺纹钢产能可达220万吨，占比65%。其中一条80万吨连轧棒材线，一条90万吨高架棒材线（08年8月投产），另有一条50万吨中型材生产线也可以用来生产螺纹钢。中宽热带产能120万吨。另有20万吨冷带和25万吨焊管产能。09年钢材产量将顺利完成年初预计的305万吨生产计划。相对于公司340万吨的轧钢能力，炼铁炼钢能力略有富余，后续将新建一条50万吨高线生产线。

销售：凌源地处辽宁、河北及内蒙交界处。凌钢是东北地区最大的建筑材生产企业之一（东北除北台钢厂外，建筑材企业很少），是东北、蒙西区域建材的主要提供商。“凌钢”品牌和建筑钢材质量在市场上有很高的认可度。

公司螺纹钢70%左右直供大型工程（包括京沈高速铁路、哈大铁路、京沪高铁、吉林油田、吉林高速等。预计工程用建筑钢材需求至少维持2-3年）。公司产品在大型工程招标中报价一般要比东北市价高100元/吨左右。其余30%左右流向经销商及房地产等，定价一般随行就市。

原料：公司目前每年需要铁矿石约450万吨，其中保国铁矿自给约100万吨，本地采购近200万吨（朝阳地区铁矿储量达10亿吨，铁精矿粉产量825万吨，是辽宁地区第二大铁矿石基地。本地采购价格低运费便宜），进口澳矿150万吨左右（以长协价格为主，从鲅鱼圈港上岸后铁路运输）。

集团炼焦，焦煤主要从山西采购，全部为市场价。今年高炉焦比（吨铁水焦炭用量）、煤比（吨铁水喷吹煤用量）等生产技术指标都将优于行业平均水平。

集团资产：集团公司还在积极争取朝阳地区的矿权，以资源作为重要战略布局。

凌钢集团和鞍钢集团合资的鞍凌公司（鞍钢集团75%股权，凌钢集团25%股权）设计产能200万吨，目前暂停施工，主要因为投资没有到位。这个合作的推延，也使凌钢注入鞍钢的预期减弱。

估值与投资建议

预计09－11年公司每股盈利分别为0.43，0.85和0.96元，对应PB分别为3.5x，2.9x，2.5x；对应2010－2011年PE分别为16.3x和14.4x。估值合理，首次覆盖给予“推荐”评级。