碧桂园怎么了？时隔一年，从稳健到巨亏450亿

8月11日下午，碧桂园官微发布管理层致歉，将“化危机为生机，锻造更健康的碧桂园”。但大部分投资者对碧桂园的道歉并不买账，回过头看，“三、四线及更低线城市投资比例过大”或许是其遭遇“成立以来最大困难”的根本原因。

10日晚，碧桂园在港交所发布盈利警告和内幕消息公告，预期上半年度净亏损约人民币450亿元至550亿元，正承受阶段性的流动压力。受此影响，11日开盘，碧桂园跌幅达14%，股价跌破1港元。

今年31岁的碧桂园计划“从哪里跌倒就从哪里爬起来”，并提出四条自救举措。这些举措真的能扭转困局吗？

时隔一年，巨亏450亿元

截至2023年6月30日，今年上半年碧桂园预期半年度净亏损介乎约人民币450亿元至550亿元。相比之下，2022年上半年碧桂园净利润约19.1亿元。

碧桂园分析，预计净亏损主要是由于房地产行业销售下行的影响，导致房地产业务结转毛利率下降，物业项目减值增加；以及外汇波动造成预期净汇兑损失所致。

从大环境来看，碧桂园认为，自2021年以来，行业步入了前所未有的困难时期，多重不利因素叠加，导致行业销售和公开市场融资面临严峻的困难和挑战。

2023年1–7月，碧桂园实现权益销售金额人民币1408亿元，同比下降35%，较2021年下降61%；7月单月实现权益销售金额人民币121亿元，连续第四个月环比下降，同比下降60%，较2021年下降78%。

一年前，碧桂园发布2022年中报时，使用了“可喜”“稳健”“财务水平良好”等说法。半年后，碧桂园总裁在新年致辞中虽提到坚持立足自救、外寻支持，但仍信心满满地表示其“稳健、诚信和努力得到了监管层、计容机构的首肯，融资渠道保持畅通，并已获得逾3000亿元意向性综合授信支持。”当年，碧桂园累计交付近70万套房屋，交付量高居行业榜首。

碧桂园已成立31周年。在2022年的总裁新年致辞中，碧桂园曾提到该公司当年在《财富》世界500强榜单居第138位，排名连续6年攀升。今年8月2日最新的榜单中，碧桂园已滑落至第206位。

8个月来，除了紧盯碧桂园月度运营数据的投资者，外界很难知晓碧桂园如何陷入今天的境地。直至8月8日上午，市场消息传出，碧桂园两只美元债持有人尚未收到8月7日到期应付票息，碧桂园站上风口浪尖。

新黄河·大鱼财经记者梳理近几个月碧桂园的营运数据发现，4月至7月合同销售金额分别为226.9亿元、182亿元、160亿元和120.7亿元。“麻烦就麻烦在，7月的权益销售额大降，只有120亿了。8月估计差不多，这样碧桂园现金流压力就开始紧张了。”一名投资者计算认为，碧桂园需要权益200亿每月的销售额才能维持收支平衡。

碧桂园到底欠了多少钱？2022年年报的数据显示，公司总借贷余额为2713.1亿元，净负债率降至40％，是十年来的最低值。

今年4月初，摩根大通证券、中金公司等13多家券商对碧桂园进行研究，多数认为该公司前景乐观，其中8家作出买入或增持评级，预测今年碧桂园净利润10元至96亿元不等。因此，碧桂园突然预告今年上半年亏损逾450亿元，令很多投资者大跌眼镜。

“三、四线及更低线城市投资比例过大”

面对行业整体极端困难的局面，碧桂园曾千方百计展开自救。

竭尽全力保障公司现金流安全，以“最小代价，最大价值”为目标，加快销售回款和应收债权回收，积极拓展融资，努力盘活大宗及难去化商业类沉淀资产。

但年报数据显示，碧桂园分别在佛山、张家口、兰州等地获取低溢价率的土地，截至2022年末集团权益可售资源仍有约9555亿元。

碧桂园最大限度削减支出，以销定产，严控无效产能、压降各项非核心非必要的经营支出；加强费用管控，除刚性费用外，其余费用尽量适用归零原则；精简组织架构，高管带头降薪，严控销管费用，销管费用占收入比例自2017年到2022年连续6年下降。

2022年，碧桂园大股东为公司提供无息无抵押借款50.55亿港币，在最新的公告中，这一数字更新到为66亿元。碧桂园称，上市至今，控股股东及其家属已通过借款、增持股票、购买债券、以股代息等方式合计支持公司折合约386亿港元且从未减持股票。

自救的第四种方式是全力做好保交付、保信用工作。2022年及2023年上半年，碧桂园连同其合营企业和联营公司分别交付房屋近70万套和27.8万套，2023全年预计总交付近70万套房屋。

碧桂园认为，由于市场整体尚未回暖，行业绝对规模下降，资本市场信心修复尚需时间，公司整体经营压力有增无减，导致2023年上半年预计出现较大亏损，特别是受近期销售额与再融资环境持续恶化的影响，公司账面可动用资金持续减少，出现了阶段性的流动压力。

“公司管理层进行了深刻的反思，虽然对本轮市场调整周期有预判，但对市场下行的深度、烈度和持续度估计不足，未能及早做出更有力度的应对措施，未能洞见房地产市场供求关系已发生重大变化，对三、四线及更低线城市投资比例过大、负债率压降速度不够等潜在风险的认识不够深刻、化解行动不够及时有力。”这段话被碧桂园同时用在公告和致歉信中。

2022年，碧桂园卖出的房子中，有60%位于三、四线城市。截至当年12月31日，碧桂园可售货值中98%位于常住人口超50万的县市。

在雪球网，一名投资者表示，碧桂园的问题本质上是被过去的盲目扩张模式反噬，是对资产负债结构中核心资产质量的检验，“三、四线及更低线城市投资比例过大”是其最终倒下的根本原因，当熊市来临，这些资产最先失去流动性。持有类似想法的投资者不在少数，碧桂园高杠杆快速扩张，“起于县城，败于县城。明知县城价值不高，还大力加码投资。”

未来12-18个月内巨额债务到期

在公告中，碧桂园打算“从哪里跌倒就从哪里爬起来”，将坚守责任、全力自救，采取有力有效的措施，努力扭转当前的困局。

全力以赴保交付，这是楼市的安全底线，是公司最重要的企业责任，亦是全体员工高度共识的目标。公司将通过落实主体责任、专款专用、严格管理预售监控资金等方式，切实保障全国范围内项目的运转并完成保交楼任务，兑现对业主的承诺。

对这项措施，投资者心里打了个问号，若参考其他房企的情况，碧桂园下半年或许很难再卖出房子，供应商也不敢接碧桂园的业务了。买了碧桂园房子的房主担忧能否顺利交房，在巨大的资金压力下，交房质量能否得到保障。

碧桂园打算积极化解阶段性流动压力，将与各持份者沟通，并考虑采取各种债务管理措施，以保障公司的未来长远发展，为各持份者保存价值、维护利益。

化解流动性压力的举措，是公告中最值得关注的部分，“这种语调，和其他房企进行债务展期的描述比较像了。接下来，如果看到碧桂园和供应商、信托、金融机构谈展期，乃至公开债务谈展期，要有心理准备。”部分投资者已经做好了碧桂园债务展期的心理准备。

碧桂园的自救方式还包括保障经营有序开展。碧桂园认为，目前集团净资产充足、土储充裕，截至2022年年底，净资产约人民币3096亿元，总权益可售资源约人民币12083亿元，其中已获取的权益可售资源约人民币9555亿元。

这些可售资源将来会打几折？这是目前投资者较为关切的问题。

1992年成立的碧桂园，已三十而立，自称“遇到了自成立以来最大的困难”。碧桂园表示，将充分用好“民营经济31条”“金融16条”等有关政策，既立足当前，协调各方资源，全力以赴保交付、保运营；又着眼长远，稳妥推进各项经营策略和风险化解措施，保障公司可持续健康发展，维护投资者的合法权益。

11日傍晚，碧桂园管理层在微信公众号发文，向客户、投资者及合作伙伴致歉。碧桂园管理层期待“给公司一些时间”，他们将“变压力为动力、化危机为生机”。留言中，多数客户期望碧桂园兑现承诺。但也有人认为，碧桂园的致歉不够真诚，是为了博取同情。

11日，据第一财经报道，碧桂园已经在筹备债务重整，近期有望启动相关程序，该公司已聘请中金为财务顾问，主导重整事宜。这并未改变碧桂园股价下滑的趋势，截至当日收盘，碧桂园跌5.77%，报0.98港元/股。令投资者刚到失望的是，从7月31日至8月12日，10个交易日内碧桂园股价下跌了42%，近乎腰斩。

8月3日，国际评级机构穆迪投资者服务公司已嗅到碧桂园的危机。当天，穆迪将碧桂园的公司家族评级从“Ba3”下调至“B1”，评级展望保持“负面”。穆迪高级副总裁KavenTsang表示，下调评级反映了穆迪的预期，即碧桂园的信用指标和流动性缓冲将会减弱，原因是其合同销售额不断下降，融资渠道仍然受限，以及未来12-18个月内到期的巨额债务。

此外，穆迪还认为，由于低线城市疲弱的经营环境和资本市场的波动，碧桂园在未来6-12个月内稳定其不断下降的合同销售和恢复融资渠道的能力存在不确定性。