作者：范文仲/雷曼兄弟亚洲宏观经济学家
周期性低迷并没有改变我们对亚洲经济的中期看法：亚洲区将迎来一个新的景象
，区域需求旺盛和货币升值。
亚洲经济进入周期性低迷
可能除了中国之外，亚洲地区经济（日本除外，下同）正在放缓，三个不利因素
显示了这一趋势：高油价、停滞不前的全球电子产品需求以及日益衰微的中国进口（
中国企业通过减少进口，增加出口，接受砍价来应对生产过剩）。
但亚洲这次经济低迷是周期性的、不是长期的，我们对这一地区的中期是看好的
。虽然亚洲经济增长缓慢，但也包含了新景象，即区域需求趋旺、货币正在升值以及
经常账户盈余正逐渐缩小。
在短暂的周期性低迷后，我们估计内部需求将趋于强劲，部分是由于区域内宽松
的宏观经济政策：亚洲平均短期真实利率降到１９９５年来最低水平。但与此同时，
亚洲经济的基础得到了很大改善。
亚洲更加自信
亚洲区金融体制经历了近８年的改革，亚洲的银行和公司的资产负债表真实性大
大提高，且区域内拥有超过所需的大量外汇储备；贸易自由化、私有化以及取消管制
等又使得区域竞争更加激烈；亚洲区由此获得了主权信用评级的提升。亚洲区还有一
些更加积极的其它长期结构性力量，包括日益壮大的中产阶级、快速城市化、越来越
多的工龄人口和年轻一代更加愿意借钱消费。总之，仔细观察一下经济周期，这一地
区的自信心越来越强。
近期，周期性低迷已经减轻了亚洲货币升值的压力。但中期，人为低估货币、外
汇储备的快速积累带来的风险越来越大。这些危险，包括了正在兴起的贸易保护主义
、国内货币管制带来的损失、如果美元贬值则央行资产价值可能面临越来越多的风险。
因此，我们对亚洲货币中期看涨，中国和马来西亚放弃钉住美元的汇率政策，可
能使整个区域在减少美国大量经常账户赤字方面将扮演重要角色（通过货币升值和强
劲的亚洲国内需求）。亚洲经常账户余额将从２００４年的１８６０亿美元减少到２
００６年１０００亿美元。
有点令人吃惊的是，即亚洲面对不利冲击，仍具有很强的调适能力。我们的解释
是，由于真实利率较低以及经济基本面的转好，亚洲经济开始繁荣。
中国ＧＤＰ面临减速
中国的ＧＤＰ表现在亚洲非常突出。以２００２年为基期，中国的经济增速一直
远远快于亚洲经济，我们预期今年中国经济增长９％，但由于供给过剩出现，可能导
致增长放缓。而亚洲其它地方经济增长很不相同，新加坡、泰国韩国和台湾地区的今
年经济增长将剧减，香港、马来西亚和印尼经济则可能反弹。
亚州经济体的ＣＰＩ指数较为复杂多样。印尼和菲律宾的通货膨胀都很高，部分
由于币值低估，香港和马来西亚价格压力将会上升。亚洲其它地方，尽管供给领域的
面临价格压力，但供给过剩将有助于保持通胀的平稳。然而，对整个地区而言，通过
汇率升值而不是利率提高，货币环境将会更加趋紧。
同时，中国经济虽然还没有放慢，但减速的危险正在累积。供给过剩引起上游产
业越来越多的关注，这里有太多的投资。今年，我们预期中国会让汇率更加灵活，这
有助于国际收支平衡，改善对货币政策的运用。
亚洲其它地区增长堪忧
香港经济极大地受益于中国经济的迅速增长和开放，特别是大陆的旅游业，其次
是大陆的资本。香港通胀率会很快走高，年末短期真实利率将会逼近零的位置，自１
９９３年来香港特区的货币环境从没有如此宽松过。
台湾经济有三股强大力量支撑：与中国大陆紧密相连、货币低估和充裕的流动性
。台湾省ＧＤＰ在一季度猛降，第二季度还在放缓。但这种周期低迷主要是由于高科
技产品的周期引起。基本上，台湾的公司仍保持很强的竞争力，这要归功于在大陆建
立了很好的外包基地和以贸易为重的疲软货币。台湾内部经济有很好的基础，低利率
和银行改革已激发消费信贷增长，而且房地产市场也在复苏。
而南韩境况大有不同，其国内需求的复苏不足以抵御外部的负面冲击。２００２
年信用卡危机带来的债务问题近于尾声，家庭收入已经连续八个季度超过了消费支出
的增长。利率达到创纪录的新低，而财政政策也是扩张的。但是问题在于，危机给南
韩消费者留下了一种警惕感：只要油价高、出口走弱，他们就把钱包捂得紧紧的
