大萧条以后，美国华尔街绝望了，一直到1952年一个年青人的一篇论文Portfolio Selection为华尔街带来希望，多年后他为此获得诺贝尔经济学奖。其实就是风险和回报(risk/reward)分析。华尔街用了几十年，骗了不少长期投资者。时光到了2000年，internet股发烧，基金管理者看着组合投资，债券不过瘾。这时在Chase工作的李祥林（David X Li，南开大学经济学硕士、加拿大滑铁卢大学统计学博士)发表了一个11页的论文On Default Correlation: A Copula Function Approach，并提出time-until-default，还有公式计算出来定价，回报以及风险策略，这大大地刺激了信贷衍生债券市场的高速发展。当时CBO/CLO流行(collateralized Bond Obligation/collateralized Loan Obligation)，CBO/CLO的缺点是投资者买债券，获得固定利息却要承担发行者破产等风险。把各种的CBO搞到一起就是CDO(Collateralized Debt Obligations)了，它的回报比债券高2个百分点。CDS(Credit Default Swaps）这个衍生金融工具借着李博士的算式蓬勃发展起来。李博士的算式等于为结构化的信贷衍生产品的估价和风险控制提供定量化的有效工具，CDS发行及成交大增。于是那些在华尔街工作的IVY毕业生，又别出心裁把不同种类的CDS汇集成CDO，他们首先以A级(评级单位MOODY)债券CDO形式卖给散户，即把风险卖给小投资者。CDO持有者因为可以获得比债券高的利息，认为是不错的投资。后来也不管它什么A级B级了，搞个CDO就卖，反正有李博士的算式。但是当CDS的回报下降，投资者就全军覆没了。如卖方A没有任何CDO(BOND或MORTGAGE等)，就要以一定的价格把一种叫ME的CDO卖给买方B，并要B定期交premiums以求得到保护。同时A还可将同样的ME卖给其它买方C。CDS看上去象个保险，但是它的假设前提是：没事发生。如果ME有default发生了，ME就不值原来的价格了，A要赔买方B，同时A又想从下游的其它买方弄回这些钱，但是其它后来买方的合同法律上不能等同第一个买方，其它后来买方赖帐，卖方A眼看CDO价值缩水，没办法了。保险公司在保险卖方A，但是当A也没钱时，保险公司也就拿不到钱了。如果保险公司，象AIG再充当卖方，亏损可想而知。李祥林的公式成为令华尔街步入绝境的祸首，2008年群起而攻之，李博士的论文缺陷是假设：问题出现的机率小，并且算式以市场价来计算，而不是以历史的数据来计算。这样问题发生时，市场价格可能变为几乎零了。2008年李祥林无奈做了海归，当上了中国国际金融的风险管理部门主管，继续吃香喝辣。一个搞量化和风险研究的人，搞个这东西出来，能控制什么风险？其实不能怨李祥林，要怨应该怨在华尔街工作的野心家。他们借题发挥，把钱全捞到自己的腰包.
论文: http://www.defaultrisk.com/pp_corr_05.htm
