来源：上海证券报
２００４年１２月底美元对日元到达了１０２，接近５年来的最低点，而欧元对
美元则到达１．３６２５的历史高点，即欧元面世以来美元贬值的最低点。从时间周
期的循环来看，美元对日元自２０００年１月３日的低点１０１．７处反弹后再度回
落以来已有５年了，而对欧元则由２０００年１０月２５日的最高点０．８２处贬值
以来，持续下跌也已经有４年多了，如果加上１９９９年１月１日欧元以１．１６上
市为美元的低点算起，也整整有６年时间了。美元对这两种国际货币的走势在时间周
期上都形成了谷对谷的循环，其大的趋势逐渐走向一致。
贬值未收到预期效果
美元贬值的背后有以下原因：巨额的贸易逆差在持续的强势美元政策下２０００
年已现端倪，其后９．１１事件使美国经济雪上加霜，导致美国政府选择减税政策应
对经济的衰退，财政赤字逐渐扩大，形成今日的高赤字局面。经历了１９９８－２０
００年美国股市、债市的火爆行情后，美国储蓄率呈现负增长态势。这些情况对于随
后的股市暴跌，资本流出美国，投资减少是相互关联的，最终导致了美元贬值。
与美元贬值相对应的是欧元、日元的升值，商品市场上最为敏感的资源类产品如
油价大涨，以及商品市场的代表黄金价格上升。美元贬值对于升值的欧元与日元来说
，虽然影响到这些国家出口贸易的竞争力，但也因这些国家的本币升值缓解了油价上
涨的不利因素，防范了通货膨胀。
在美元贬值的初期，美国政府通过降息来增加投资、改善失业状况和刺激消费，
进而提升经济增长率，使这些矛盾得以缓解。随着油价上升，为控制物价防范通货膨
胀，美联储开始升息，并取得了一定的效果。但是四年多来美元的贬值并未改善美国
的出口贸易，美国商务部２月１０日公布的报告显示，２００４年美国的贸易逆差再
创历史新记录，达到６１７７亿美元，比２００３年的最高记录４９６５亿美元增长
了１２１２亿，增幅为２４．４％。占国内生产总值的比例也由前年的４．５％上升
至５．３％。
美元有望转入升势
作为一种国际储备货币它能在汇率的升贬值中得到许多好处，关键在于怎样利用
。由于人民币与美元保持了盯住机制，使美国与其他货币升值的国家不能利用汇率因
素占领中国巨大的消费市场份额，而汇率改善贸易状况也并非是唯一的，欧元区国家
与日本未在本币升值中出现经常项目逆差，新的技术和生产率是一个根本性的影响因
素。基于此，对于美国来说，如果美元贬值改善出口的效用不能达到最大，美国将顺
势改变对策，美元经过周期性贬值后将升值。盯住美元的人民币也将被带动升值，对
于美国来讲，美元升值与贬值对中国市场的出口影响是一样的，但对资本市场投资收
益的增减变动影响则是不同的，因为美元贬值能够放大资本市场投资收益。
在近几年里ＱＦＩＩ资金入市份额不断增加，一经入市则期待股市上涨与人民币
升值。经过２００１年国内股票市场的回调，至今已有４年了，中国政府承诺２００
６年将全面开放资本市场，在这样的机遇下，股票市场的升势已成定局。海外资本如
果等不到人民币对美元升值，那就只能期待美元升值了。除了商品市场投资所获得的
收益外，美国将从美元升值中得到大量的海外投资收益，抵补对外贸易的逆差，从而
平衡国际收支，这种平衡仍然是健康的。因为当人民币盯住美元，而美元升值时就意
味着人民币的升值，流入我国境内大量的国际资本都将从中获益。这一点有别于国际
资本流入美国进行的投资活动，后者直接构成了美国对外的负债，由此形成的国际收
支平衡才是暂时的。因此美国与其费力地利用贬值来改善贸易逆差问题，不如利用美
元升值带来巨大投资或者投机利益，而前期的贬值也让出了升值的空间，使升值的可
能变得更大。
一种趋势一经形成将持续下去，美元对欧元的比价在０．８２处的贬值从波段上
涨看，目标位置刚好在１．３７元，超跌可以走向１．４０元，但是时机似乎已经转
换，２００５年中国的股票市场将形成上升的趋势。２００５年１月初的美元对欧元
由１．３６向１．２８位置上升，对日元由１０２向１０６日元位置上升，以及２月
股票市场的上升都发生在一个相应的谷底，目前美元正在１．３０处整理回落，如果
能突破１．２７位置将看高一线，价位在１．２０处遭遇阻力后回落蓄势，如果在１
．３０处回落则再构筑底部。与其再度等待１．４０美元底价，或突破１００日元的
位置，不如投资股票市场等待股价上涨，无论是中国的股票市场还是外汇市场赌涨的
赢面大，胜算率更高。何况欧元作为强币升值的速度也太快了，需要回调整理，而美
元在初升阶段不会缺乏波动性。
当然，国际投机资本在中国资本市场的博弈并没有结束，当人们都在争论人民币
是否对美元升值的时候，意味着所有人都看跌美元，而美元的升值将使这些舆论息鼓
，博弈仍将围绕着资本市场展开，只要人民币盯住美元的汇率机制不变，美国政府的
汇率政策、利率政策在时机上都会出现配合，因为当国内股市上升时需要美元配合升
值才能获得双重收益，至少美元稳定才能兑现收益，而美元贬值则是竹篮子打水一场
空，冲销了股票市场的盈利。然而中国汇率机制的变革也在等待时机的到来，如果选
择的时机恰当，改革的成本小效果好，就能阻止外汇大量流失，那么对美国来说美元
升值的积极作用将削弱，最终是否会引发新一轮美元贬值都存在着可能性。究竟美元
走势的波动幅度会有多大，我们对此的预测也需要亦步亦趋，但是整个宏观背景与趋
势则是无法改变的。即伴随着国内股票市场的上升趋势形成，美元走势也将脱离底部
进入升势。
