日本央行的25年（修订本）

日本央行的虚像和实像（序言）日本央行和传统观念的破坏者

河浪武史（日经新闻金融部长）

老白翻译

2023年3月4日，东京有一个晴朗和蔚蓝的天，樱花绽放时间也比平常提前了10天。 那天，即将于四月就任日本央行行长的植田和男先生出现在东京神田町的一个学术会堂。植田先生曾从东京大学教授晋升为日银审议委员会委员，后来返回东京大学，在那里退休后担任共立女子大学教授。

这个学术会堂是一座著名建筑，建成至今已有近100年的历史。大厅内的其中一间房间曾在TBS电视剧《半泽直树》的拍摄中使用过，并因拍摄香川照之饰演的大和田常务董事跪下的著名场景而闻名。【这实在是题外之话，不过既然说了，就说透吧。据说这个电视剧第十集之董事会对质片段实在精彩，让人窒息在语言风暴及演员刻画的人物情感激荡中！尤其是大和田不得不下跪一幕，饰演该角色的香川照之（Teruyuki Kagawa）功力深厚，脸部表情刻画内心冲突堪称完美，真实反映了其两度获得日本电影金像奖最佳男配角提名并最后获得第16届东京国际电影节最佳男主角奖之实名！】



同日，在学堂二楼大厅为日本著名经济学家之一（东京大学名誉教授）小宫隆太郎举行了“悼念欢送会”。植田先生身穿庄重的黑色西装，缓缓走向二楼的大厅。 1983年至1983年担任日本央行行长的白川方明也出席了悼念会议。出席的还有被称为“日元先生”的前财务大臣榊原英资、新日铁名誉会长、日本商工会议所前会长三村明夫。其中许多人都是小宫先生的直接学生。



（小宫）

“传统观念的破坏者”小宫先生于22年10月31日去世，终年93岁。他得此绰号，是因为他是日本“近代经济学”的领军人物，驳倒了在战后日本经济学界占多数的经济学。 20世纪60年代，作为资本自由化的支持者，他反对八幡制钢所与富士制钢所（现新日铁）的合并，因为这样会有大企业垄断市场的风险。他还不断提出反对货币政策的传统论点，对日本央行经常提出批评，认为是日银在上世纪70年代的态度导致了通货膨胀。另一方面他又强烈反驳其他人自20世纪九十年代对日本央行的抨击，称这造成了不确定性。小宫一方面运用标准经济理论对日本经济问题做犀利分析，一方面又质疑当时的脱离经济现实的经济理论。 因此，他因“对传统观念的批判”而闻名。

植田向学堂大厅祭坛上展示的小宫肖像献上鲜花，然后双手合拢了一会儿。

植田最初立志成为一名数学家，但中途改变了主意，在东京大学研究生院时开始学习经济学，而经济学的指导教官正是小宫先生。植田当上行长，让该行 140 多年历史上首次由经济学家担任日本央行最高职位。如果小宫先生还活着，他会怎样与植田说话呢？

提名上田先生为日本央行行长的岸田首相也发来明电表示：“我对小宫教授的去世表示哀悼，他为经济学的发展做出了许多贡献，并提出了宝贵的建议，我表示哀悼。”

植田表示：“他是一位真正的经济学家，直接、实时地指出了泡沫时期经济政策管理的局限性。每想起老师的态度，我就感觉他好像还在推动我，给我更大勇气来做我的工作。”

同一天，2008年至2003年担任日本央行行长的白川正明先生也宣读了他对小宫的悼念。白川在东京大学的最后一年（1968 年）参加了小宫研讨会，他说他在那里的经历是他加入日本银行的主要动力，而他最初决定攻读经济学的原因也是受到小宫和东京大学教授馆龙一郎（后来成为当时的名誉教授）合着的《经济政策理论》一书的启发。

2008年雷曼兄弟破产后，日元大幅升值，白川受到政界和学术界的严厉批评。不仅如此，自1998年日本陷入通缩以来，央行不断被政界和学术界视为罪魁祸首。 2000年左右，当公众对日本央行的批评愈演愈烈时，小宫先生联系了白川先生，为日本央行辩护说：“这太糟糕了。我想写一篇论文反驳它。” 。

据说小宫研讨会的学生都“喜欢争论，爱讲道理”，白川先生也继承了这些特征。他以理谋策的作风，历来被称为是学术性的。另一方面，政府对零利率下的量化货币宽松仍持谨慎态度，因为理论上其效果尚未得到证实。这也是这些政策被政界等批评为“微不足道的举措”的原因之一。 白川一直认为，“在危机期间，也要有一个时刻需要央行行长向政府做出坚定声明的时候。”

2021年12月，我在青山学院大学（东京涩谷）拜访了他，与他进行了这样的交流。

——您如何评价您担任行长期间所实施的政策？有人指出，日本央行行动迟缓，或者货币宽松规模较小。

“我们采取了积极的行动来保护金融体系的稳定。如果目标是避免日本央行受到批评，那么就应该实施看似大胆的货币宽松政策。不过，我相信此类政策的效果是有限的。考虑到可预见的风险和副作用，实施超过可以控制的货币政策是非常不专业的。现在，没有人会说通货紧缩是一种“货币现象“，或者价格上涨就可以解决日本经济的问题。不幸的是，可能央行不真正扩大资产负债表，社会就很难了解这一点。” 白川先生补充道： “当问题变得庞大而复杂时，社会就会陷入一种思考的停滞状态，急于寻求一种简单的答案。自 2000 年代以来，围绕宏观经济政策的通货紧缩争论一直在持续，就是这种典型问题”。 马克雷台湾制造 16 (13 跨度就是典型的例子。”政治和市场往往要求央行提供短视的结果。另一方面，央行还是要对长期结果负责。白川在五年任期内所面临的难题是找到与民主社会要求的央行行长的适当距离感。

在学术礼堂举行的悼念会上，前副校长中曾宏也在，他坐在白川先生的斜后方。他也是小宫研讨会的毕业生。中曾先生以其广泛的国际关系而闻名，是银行系统风险管理方面的头号专家，曾应对 20 世纪 90 年代末的日本金融危机和 2008 年的雷曼冲击。

现任日本央行审议委员会成员的高田创也出席了会议。他也是小宫的学生之一。离开小宫研修班后他加入日本兴业银行（现瑞穗金融集团）的学生之一。小宫先生因彻底审视货币政策的传统观念而出名，许多他以前在金融领域的学生都来参加他的“欢送会”。

白川在小宫的悼词中提到的“泡沫时期经济政策管理的错误”，指的是1985年广场协议之后的一系列财政和货币政策。通过对外出口实现高增长的日本从1985年开始采取积极措施，通过财政刺激和货币宽松来刺激内需。这最终催生了泡沫经济，而其崩溃对日本经济是致命的打击。可以说，这就是当前经济长期停滞经济管理不善的根源。

20世纪80年代中期，《广场协议》签订时，美国正遭受巨额贸易逆差。拯救美国经济 “广场协议”是日本、美国和欧洲（G5）为促使美元走弱而采取的政策。各国开始协调干预外汇市场，美元在全球市场贬值。日元汇率大幅上涨，不到一年的时间就从一美元240日元飙升至1美元兑150日元。 陷入困境的日本现在计划通过五国集团的其它协议来阻止日元的快速升值。在五国集团会谈期间，日本承诺“采取有助于扩大内需、减少外部盈余的财政和货币政策”。日本央行大幅降低政策利率（当时的官方贴现率）以刺激内需，为泡沫经济奠定了基础。

小宫在他的书中指出了这一点。 “对经济学有一定了解的人都清楚，美国经常项目收支平衡的根本原因在于美国经济本身，其改善必须来自于美国自身宏观经济政策的改善。确实如此。” 具体这是什??么意思呢？

小宫认为，日本的出口攻势并不是美国贸易逆差的唯一原因。相反，最大的原因是美国的过度消费和过度投资，而为了消除贸易逆差，美国需要收紧货币和财政政策来抑制过热的内需。小宫先生表示，“只是日方决定了行动计划并承诺调整经济结构，美国却没有承诺任何积极的改善措施。这就是所谓的严重失衡。”这不会解决问题，”他严厉批评道。

事实上，美国的贸易逆差从广场协议签订前的1984年的1091亿美元增加到1985年的1219亿美元、1986年的1385亿美元和2012年的1517亿美元，增势保持不变。 即使美元被人为贬值，除非美国内部的过度投资和过度消费得到纠正，否则对外失衡也不会改善。愤怒的美国开始要求日本采取进一步措施刺激日本内需，从而产生了泡沫。日本经济的主要绊脚石源于对基本宏观经济理论的忽视。

另一位来学术会堂并向小宫献花的人是前众议院议员山本幸三。他可以说是以大胆推出货币宽松政策的安倍经济学之父之一。尽管他原本在自民党内拥有独特的地位，但长期以来他一直被认为是彻底批评包括白川方明在内的主流日本银行的一个金融宽松主张者。

山本先生也是小宫研讨会的学生，1971年毕业于东京大学。他长期以来一直站在“抨击日本央行”的最前沿，呼吁大规模货币宽松以克服通货紧缩。他甚至写了一本名为《被日本央行压垮的日本经济》的书。山本先生还向安倍先生介绍了许多被称为“通货再膨胀论者”的宽松经济学家。

2022年秋天，我抽出时间向山本先生询问安倍经济学的起源。 “我长期以来一直在批评日本央行，但我感受到最大危机感的那一刻是在东日本大地震之后的3月11日。当时，我觉得日本完了。一个亚洲大国，到了要被说成陷入衰退，成为中等发达国家或欠发达国家。我感觉已经无计可施了，我们开始发行20万亿日元的政府债券，让日本央行全部兜底，并将其作为经济重建的资金来源。”

山本先生成立了一个名为“无需增税的重建财政资源协会”的议员联盟，并任命安倍晋三为主席。当时，山本先生对安倍先生说：“为了复兴日本，我们需要成为‘经济界的安倍’。”据说他曾说过：“如果经济良好，我们就能赢得选举。”

还有一位小宫的学生对日本的货币政策产生了影响，那就是岩田规久男。岩田于 2013 年至 2018 年黑田东彦央行行长下担任副行长。从学院大学教授到日本央行副行长的岩田先生原本是“通货再膨胀论”派的代表，以对日本央行的彻底批评而闻名。他以其极其简单的论点而闻名，即增加货币供应量会增加通货膨胀率。安倍晋三对岩田的论点非常着迷，他说：“最初，我想让岩田而不是黑田东彦担任日本央行行长”（当时安倍官邸的创意）。

山本和岩田实际上都在某种程度上依赖于小宫的理论。小宫指出，“日本20世纪70年代的大通胀并不是73年石油危机造成的，而是71年以来基础货币增加造成的。”当时，日本央行考虑到政府刺激经济的需要，维持了无法抑制的资金投放。小宫先生对此提出了尖锐的批评。 山本和岩田通过将该理论应用于通货紧缩来说明他们的论点。该理论认为，由于日本央行过度限制资金供应，物价不会上涨。 然而，在讨论2000年以来的量化宽松时，小宫表示，“尽管极端的货币政策导致流动性供应充足，但资金需求并不存在。问题不在资金供应，而在需求方面，”他批评再膨胀论者。这就是为什么小宫被称为“传统观念的破坏者”。 小宫的弟子既包括白川等主流日本央行高管，也包括岩田等反日本央行通货再膨胀论者。围绕货币政策的争论是如此复杂，以至于直到今天也没有绝对正确的答案。

宇泽门下的雨宫先生

另一位对日本银行历史至关重要的人物 3 月 14 日也来到了学术会堂，他是雨宫正佳。五天之后，雨宫辞去了副行长职务，我们之后再说这件事。雨宫设计过各种实验性政策，包括速水优体制（1998-2003）下的量化宽松政策和黑田东彦体制下的超维度宽松政策（2013-2023）。雨宫与在学术会堂排队的经济学人简单寒暄一番后，很快就回到了日本银行。

雨宫也毕业于东京大学经济系，但他的导师是宇泽弘文教授（2014年去世）。宇泽和小宫都是1928年出生，又都是日本现代经济学的领军人物。但对于经济社会采取的方法非常不同。小宫先生重视经济理论的实证展示，而宇泽先生的风格则是质疑经济学本身的局限性。

雨宫先生进入东京大学的1975年，正值布雷顿森林体系崩溃、战后经济秩序陷入混乱。那也是资本主义本身受到质疑的时期，包括污染问题，他选择了试图重新审视经济学的宇泽研讨会。

尽管情况可能并非如此，但雨宫的政策管理风格与白川等人明显不同。白川虽然提倡零利率政策和量化宽松政策，但从经济理论和实证角度都认为这些政策无法判断是否有效，而雨宫则认为应该超越经济理论，尝试实验性政策。前行长黑田东彦重视“刺激预期的货币政策”。雨宫激进的政策立场与此相匹配。

雨宫因职业而长期被称为“日本银行王子”，但他的举止却与日本银行主流略有不同。

日本银行总行本部日本桥本石町距离霞关和永田町很远，说白了，日本银行的高管是孤立的。不过，雨宫先生虽然不爱喝酒，但晚上的宴会他却从不缺席。日本银行的男人给人一种拘谨的印象，但雨宫先生高中时是落语学习小组的成员（日本的落语类似单口相声），所以讲故事的能力很高，脸上总是挂着柔和的微笑。他仍然以“烂漫亭菊正宗”的名义登上讲台。

尽管雨宫先生被认为最有可能接替黑田东彦，但他直到最后都坚决拒绝担任行长。虽然他对这个职位的缺乏承诺为他赢得了“出色的自我处理”（首相办公室）的赞扬，但也有人冷淡地认为他逃避了修改长期宽松政策的挑战。然而，与前任领导人对日本央行的组织和理论的重视程度达到了用货币政策自杀的程度相比，雨宫的人生观却处于完全不同的层面。 雨宫最初的梦想是成为一名音乐家。在东京都立青山高中就读期间，他的目标是成为一名指挥家，并对卡拉扬进行了临摹。 据说整个房间都张贴着卡拉扬的照片。他实际上是要了一份音乐学院的申请表，但在他并不知情的情况下，申请表被父母抛弃了，他无奈只好报考东京大学。 “黑田先生和白川先生似乎都是理论家和原教旨主义者，尽管他们的取向完全不同。而另一方面，雨宫先生是一位超越理论的艺术家，”日本央行的一位高管这样表示。

然而，在我看来，雨宫先生也是一位精致的理论家。虽然他喜欢弹钢琴，但他在音乐学院想学习的是音乐理论。为什么人类会在某些旋律中发现美，而在某些和弦中感到不适？雨宫先生通过理论探索声音的愿望与宇泽教授不断质疑人类本质的学术精神相似。

岸田官邸找上门，雨宫为何坚决拒绝日本央行行长职务？甚至有解释称，这是他想重返曾经放弃的音乐事业的一种表示。卸任后他的第一次媒体采访是落语杂志《东京河原版》。雨宫真是一个不能被归类为中心朋克的人。

2023年3月17日，雨宫在众多员工的送行下离开了日本银行。他的退休日期是19日，但由于当天是周日，17日就是他作为日本银行员工的最后一天。他从工作人员手中接过一大束鲜花，然后上了车，回想起自己有多少次参加货币政策会议。

雨宫将这个由九名政策委员会成员组成的会议命名为“金融政策决定会议”。近30年前的1995年，雨宫为日本央行当时的金融货币政策管理制定了最初的计划。金融货币政策会议定期召开，确定货币政策调整政策，并在一定期限后公布会议纪要。新的《日本银行法》（1988 年实施）赋予日本银行独立性，原计划成为现实。尽管雨宫先生离开日本银行，但他仍然珍藏着最初的草稿纸。

2000年代中期，作为《日本经济新闻》的记者，我深入参与了对日本央行的报道。福井俊彦社长原定于2008年退休，自去年以来，关于他的继任者的讨论一直是热门话题。当时，众议院由自民党主导，参议院由民主党主导，日本央行行长的任命决定成为一场重大政治斗争。自民党福田康夫政府一直在考虑用前财务副大臣、时任日本央行副行长武藤敏郎取代福井。但这一计划因民主党的反对而搁浅。

我还亲眼目睹了2008年9月发生的雷曼冲击。世界各国央行自上而下地纷纷实施渐进性政策。另一方面，我们也密切关注日本经济??是如何因日元快速升值而陷入困境的。

继白川和黑田时代报道日本央行后，我于 2015 年被派往华盛顿，开始参与报道美国联邦储备委员会 (FRB) 的货币政策。美国的政策有很多变化，我也持续在幕后报道。可以说，我经济记者职业生涯的后半段是围绕着货币政策展开的。 货币政策是经济记者的重要报道话题。日本央行和美联储的政策变化对股市和外汇市场影响巨大，总是受到媒体的广泛关注。 然而，很长一段时间，我对报道货币政策感到有些不舒服。央行利率变动基准为0.25%。如此幅度的利率变化会对世界经济产生多大影响？更重要的是，如果日本央行将政策利率降至零，它将失去执行利率政策的手段。通过购买长期政府债券等资产可以增加货币供应量，但其效果很大程度上未知。即使日本央行通过从私人银行购买政府债券来提供资金，这些资金也会作为活期存款返还给日本央行。很难相信这种资金流动能够重建日本经济。我向日本央行的高级官员公开提出了这些问题，渐渐地我开始形成自己对货币政策的看法。我涵盖货币政策的工作促使我更加接近经济的基本面。这是一次检验中央银行的虚拟和真实形象的尝试。

新日本银行法是麻烦的根源。

当我问一位前日本央行行长日本货币政策的主要转折点是什么时候时，他回答说：“如果我必须选择一个转折点，那就是 1995 年。”那也就是泡沫经济破灭四年后，官方贴现率，当时的政策利率，终于降至0.5%。 1990年泡沫顶峰时，官方贴现率高达6.0%。 1995年，经济终于失去了货币宽松的过剩，事实上的零利率政策开始了。当年，作为计划局的年轻主管，雨宫已经起草了将于2001年实施的量化货币宽松计划草案，作为超越零利率时代的宽松措施。所以那年将是货币政策的转折点。

然而，日本央行真正的麻烦可能要追溯到1998年，当时日本央行通过新日本银行法，获得了货币政策的独立性。为了换取自身的独立性，日本央行全面承担起“价格守护者”的角色。新的日本央行法案赋予日本央行“货币和金融控制自主权”，同时规定其政策理念是“通过努力实现物价稳定，为国民经济的健康发展做出贡献”。

中央银行需要独立性来对抗通货膨胀。如果由于政治压力而延长货币宽松政策，物价涨幅将继续上升。央行独立性的典范是美国和德国。 20世纪80年代，保罗·沃尔克出任美国联邦储备委员会主席，采用严厉的货币紧缩政策来抑制高达10%的高通胀。在此期间，沃尔克继续顶住卡特和里根政府放松货币政策的压力。第一次世界大战后，德国经济因恶性通货膨胀而崩溃。这导致了纳粹的崛起。由于这种深刻的悔恨，德国央行将货币政策与政治分开，即使现在德国央行仍然是世界上最鹰派的集团之一。

然而，当日本央行于1998年获得独立时，它要对抗的是通货紧缩，而不是通货膨胀。

1989年，新日本银行法颁布后，消费者物价指数（不包括生鲜食品的所有项目）增长率下降至0.3%，1999年最终下降至-0.1%。 2000年物价持续下跌-0.3%，2009年物价持续下跌-0.9%，日本经济进入物价持续下跌的长期通货紧缩。

日本消除通货紧缩需要政府、企业和央行之间的充分合作。截至1998年，日本央行已经没有货币宽松的空间，需要动用一切可能的措施，包括政府财政政策和企业增长战略。日本央行在实施货币政策方面获得的独立性在其与政府和企业之间造成了微妙的距离。日本央行对其央行独立性变得如此担忧，以至于在过去四分之一个世纪里它已经完全被孤立。

日本央行历经三代正统行长：速水优行长（1988-2003年）、福井俊彦行长（2013-2028年）、白川方明行长（1988-2013年）。此后，白川因克服通货紧缩行动缓慢而受到批评，2013年他被前财务省委员黑田东彦接替。我们还经历了一场经济民粹主义运动，那就是将日本央行描绘成战犯来降低公众对它的胃口。 2023年出任日本央行行长的植田能否纠正日本央行的孤立状态？

日本经济长期停滞和通货紧缩的原因

在此期间，日本经济陷入深度停滞。日本在20世纪70年代实现了年均5.2%的经济增长。 20世纪80年代的增长率为4.3%，但在1990年代放缓至1.5%，在2000年代则放缓至0.5%。尽管2010年代略有复苏，增长率为0.7%，但目前的潜在增长率已降至0%的低水平。日本成了一个长期以来一直是不增长的经济体。

因为经济不升温，物价也不上涨。通货膨胀和通货紧缩哪个是好，哪个是坏？

世界主要央行的目标是2%左右的适度通胀。一个人借钱，进行投资，用赚取的利润偿还债务，然后用剩余的资金进行进一步的投资。简化货币的良性循环，情况是这样，但如果通胀温和，投资获得的名义利润就会很大。通货紧缩扭转了这种良性循环。投资后名义利润因价格下跌而减少，这使得名义金额保持不变的债务难以偿还。这就是通货紧缩被认为是坏事的原因。

在战后发达经济体中，日本是唯一长期陷入通货紧缩的国家。长期通货紧缩背后的因素有哪些？原因之一是工资下降。 1998年，日本经济接受了工资削减以避免就业急剧恶化。这是造成与欧美不同的通货紧缩经济结构的一个重要因素。

从1988财年开始，企业部门进入“储蓄盈余”状态，储蓄超过投资，防御性管理仍在继续。日本央行随后实施了各种先进措施，包括零利率、量化宽松、全面宽松、定量/定性货币宽松等，但如果企业没有资金需求，宽松的资金就会闲置。日本的增长潜力将因设备和人力资源投资下降而下降。造成长期低迷的原因是复杂的，没有什么灵丹妙药可以解决这个问题。 本书细致地描绘了日本央行周围的人，同时也从金融角度解释了日本经济长期停滞和通货紧缩的原因。 目的是找出答案。除了“发生了什么”的历史记录外，“为什么会发生这种情况？” 我还想提供一些经济分析。开药方，首先要认清全局。 我想以植田行长体制建立的最新故事来开始这本书。然后，我想仔细地回到过去，解开每一件事情的前因后果。在第二章和第三章中，安倍经济学和黑田宽松。第四章讲述的是白川体制，该体制致力于政治与市场的斗争。在第五章中，我们将更深入地研究速水和福井体制，它们是长期通货紧缩的开始。在第六章中，我想讨论最强大的央行——美联储的实际情况。正在出现的是一个虚像的央行，似乎也不再那么有效。日本央行并不是唯一一家在虚拟与现实之间挣扎的银行。