浅说美国次利率贷款问题
Sub-prime mortgage中文翻译成"次级抵押贷款"，我则更倾向于译成"次利率贷款"，译名还可以进一步商榷。
听说过加州的interest-only mortgage吗? 这就是次级抵押贷款的一种，在三到五年内，每月只付利息，不还本金。这对于借款买房又要在三五年内卖掉住房的客户来说，这时一种很有吸引力的房屋贷款方式。其他的次级抵押贷款形式还有我们常听说的三年ARM或五年ARM。这ARM代表的英文是: Adjustable Rate Mortgage，即浮动利率房屋贷款。
这次的次级抵押贷款问题出在美国，波及全世界，它让千百万人家破(虽还没人亡) 。有人说这都是贷款公司可恶，先用低利率引人上钩，然后再提高利率以制人于无钱还贷的境地； 也有人说是借贷人咎由自取，对自己的经济能力缺乏清醒认识，盲目借贷买大房，现在无力还贷，银行上门收回房屋，被"扫地出门" 不能冤别人；贷款公司破产户日增，也是企业行为不负责任，盲目追求利润，忽视风险的后果。现在如果政府出钱出力来营救他们，就等同于在鼓励他们的不良行为。
这事涉及千家万户，甚至还成了中国新闻报道的热门话题。回国时与国内老友交谈，发现他们对美国次级抵押贷款问题谈兴很浓，不过缺乏对次级抵押贷款的基本了解，现在我们就对这一现象的来龙去脉作个基本叙述。只是我"叛国投敌" 多年，国语程度锐减，好多英语的金融词语用汉语说绕口，也不太清楚他们的中文对等词。但还是想说一说，并希望基本说清这个问题，也算对国内老友的交待。
中国的房地产业也依旧是"不正常地"如火如荼，房价居高不下，温总理政策调解乏力，"怪事"连连。表面上看，似乎供需两旺，银行暂时不需要用次级抵押贷款来刺激需求。但房价又明显高于一般百姓的承受能力，从中"判断"，至少需求一方的旺盛带有假象。一旦需求滑落，为刺激如森林般稠密的楼宇的销售，中国式的(或者是温州式)的次级抵押贷款定将应运而生。今天我们从美国的房产市场对次级抵押贷款了解一二，也可以对中国市场的潜在发展预作准备。
从概念上说，银行对还贷最可靠风险最低的借贷者所能给出的最低利率叫做prime rate(中文暂译成优惠利率?)，这样相对于prime rate, 次级抵押贷款(sub-prime rate)房贷其本意就是放贷人把钱贷给高风险的借贷人。这"次级抵押贷款"说法绕口，也不太准确，让人误以为"贷款的抵押是次级的"。这"次" 字针对的是sub-prime interest rate，所以我认为用"次利率贷款"来得更贴切( 以下都用"次利率贷款" 一词)。这些高风险贷款在房贷市场中已经存在多年了，但大规模走红却只是 90 年代以后的事。造成它们火热场面的主要因素有这样几个 :
1。金融市场信用评估分技术的发展。新的信用评估技术使得放贷人可以实时评估借贷人的信用，并根据评估来进行定价(即定利率)。在美国买过房子的人都知道，个人的信用好坏，贷款公司现时就能查找；现在申请房屋贷款，借贷人几乎是立马可以知道自己能不能贷到款，能贷多少。这在十年二十年前难以想象。有了这种新技术后，借贷的速度加快，借贷成本减小，从而借贷成交量大幅度上升。
2。房屋贷款二级市场的发展。这种房贷二级市场的新发展使得放贷人的放贷能力增大。房贷业务的传统通常是放贷人把贷款保留在自己的帐本上直至贷款付清，但现在的房贷二级市场彻底改变了这种传统业务模式。现在的放贷人可以把贷款卖给市场中间商(intermediaries)，这些市场中间商还被冠了个新名词，叫 securitizers。也就是说，原来传统的放贷人对借贷人的偿还能力要担待一定的风险(不知借贷人最终能否还清，而收取利息就是对承担风险的报酬)。而现在securitizers就对放贷人说，把这笔贷款卖给我，由我替你着急这笔贷款最终能否还清，而从此你就可以高枕无忧了。所以，你就可以把我们叫做securitizers。即，我们就是让你变得无忧无虑的人。在这儿，中国人也可以体会一下，在美国金融市场里买卖的有价证卷为什么要称securities了。手里握有的债卷股票等等代表财富，有了它们你不就心安了吗! 这正是英文security 一词的真正意思。中文对security一词的翻译是极其不到位的，原因就是隐含在security中的这层意思，中文里还没有对等的词能表达，要无中生有很难，翻成"有价证卷"已是难能可贵。
3。这帮securitizers从放贷人那儿买来各种各样的房屋贷款，形成一个有规模的房屋贷款体。注意，这"各种各样"说的不是别的，而是借贷人的还款能力不一，风险不一，有好有坏。金融和保险市场对处理风险有一条通则，就是为了在某一个风险市场减低风险，那就要将这风险体的规模放大。规模越大，高风险和低风险的人混合一起，市场的平均值可能变化不大，但代表风险的方差却会越变越小(这一衡量市场风险的法宝是诺贝尔经济奖得主James Tobin的贡献)。所以，当securitizers把房屋贷款体集中放大后，借贷人还不出款(default rate)的风险就变小了。同时，房屋贷款带来什么? 它们带来宝贵的现金收入(cash flow)，而这现金收入正是投资人所看中的。投资人的投资项目安排要讲究收益，但也要注重风险分散。一组合理的投资安排(portfolio)的构成部分(structured components)要有正常的现金收入，所以，securitisers正是基于这样的考虑，把集中后的房屋贷款又通过合理投资安排的途径卖给了各种投资人。
4。这就形成了从房屋贷款的产生到二级市场分散这一条龙的新模式。这新模式的好处是 : 放贷人和借贷人都能更大限度地利用资金市场；降低借贷交易成本；并使得风险进一步分散。这种变化的结果是，房屋贷款的供应增加了，人们借钱买房变得更加容易了。美国住房拥有率1994年约是65%，现在是略小于70%。 十年来虽说只增长了四五个百分点，但其实质是这四五个百分点所包含的大多是低收入的穷人。
5。国际贸易市场，中国异军突起，短短几年外汇存底超过万亿美元。而这样巨大的存款在国际金融市场里能找到的存款处没有几个，美国的政府债卷市场是理所当然的首选，这使得次利率房屋贷款成为可能。其中说白了就是，美国要借钱时，不需要作什么增加利息的努力，中国就把钱送过来了。这蛮横的美帝国主义还得便宜卖乖，使出蛮力高分贝痛批中国的贸易不公。而另一方面是"怨大头"的中国，千辛万苦把货在"中国制造"好了，运到美国市场让贪婪的美国消费者享用，赚来的钱又以最低的利息借给美国人继续享受，使得美国的利率连创新低，达到了二战以来的最低点(三十年固定利率一时只有 4% 到 5% 左右)。最近退休的美国央行葛老放话，要解决次利率贷款问题，恐怕利率得回升至两位数的百分比。美国上一次两位数利率也只是八十年代末九十年代初的事，不应该忘得那么干净。所以，美国在贸易上对中国的威胁大多是空的。中国如果不借钱，别说美国借贷利率急剧上升，就是那反恐伊战也得停止，那么多钱还有谁能借? 委内瑞拉吗? 当然，这样做同样也伤害到中国自己。不过实在话是，近年在美国买过房子的各位都是受到些中国贸易盈余所带来的"恩惠"的。
6。按说这次利率贷款是刺激了美国经济的发展，特别是给美国的低收入者和少数族裔带来巨大好处，美国2002年后的经济复苏也正是由房产市场带动起来的。但还是那句话: 凡事不能过。原本收入低信誉差还贷能力小的的客户，不会轻易去买房，贷款申请也不会轻易被批准。但现在受这次利率的刺激，他们大都进市场购买。这些新增加的购买力使得房价进一步提高，而提高后的房价又反过来让这些低收入者买房后不能还贷的可能性进一步增加。
7。不能还贷的后果是很严重的。对个人来说，住房被银行收回，积蓄的家产受到损失，借贷能力变得更小等等。对所在社区来说，某住户的住房被银行收回，会影响到整个社区的售房价格，让那些优质借贷人的房屋也受到影响，房屋销售变得越来越困难，以至于被银行收回的房子进一步增加，整个社区的房屋市场就越发萧条。对贷款银行和拥有房屋贷款的金融企业来说，呆账越来越多，虽能收回房子，但拍卖往往资不抵债。这时，为避免更多呆帐，借贷门槛会被提高。而多家银行都提高借贷门槛就会使得整个借贷市场萎缩，银行与银行之间借不来钱。从而利息普遍上升，使得经济活动成本增高，乃至整个经济活动受阻，经济萧条由此产生(利息是什么? 它就是用钱的成本，也可以把它看成是经济活动的成本)。
这番景象不就是当今美国经济的真实写照吗? 为使得受阻的经济再一次润滑起来，中央银行不得不对市场实行干预，采取措施降低利息。美国央行行长Ben Bernanke九月18日，一次上调短期利息0.5%，是美国四年来的第一次，也展示笨(Ben)行长的个人魄力。一次上调0.5%步子大，超过了许多专家的预先猜想。但这0.5%有没有用? 究竟是大是小? 这干预是来得太早还是太晚? 只有天知道。
从数字来看，美国的次利率贷款"问题很严重"! 七月份浮动利率(ARM)贷款的不能还贷比率(default rate)已达到15%，而这一数字在2005年形势一片大好时只是它的三分之一。今年上半年被银行收回的房屋数超过65万，而过去五年来，每年的平均数只是22万户。这严重问题的重灾区有三个州: 内华达、加利福尼亚、和佛罗里达，这也正是过去五年来住房市场最最火爆的三个州。尤其在佛罗里达，房市的低迷已经央及州经济的各行各业，以至州政府的财政预算出现入不敷出。
下面我们再来看一看，从原动力上讲，这一次利率现象是如何形成的。
1。从一般的个人买房角度讲，用贷款买房利息压力大，历时长，容易产生少付利息的愿望。房屋贷款公司为迎合客户的这种心理，就推出三年ARM或五年ARM(浮动而非固定利率) 。人们一般都会想(尤其是无产者们)，这三五年内，我也总该有个翻身得解放的时候吧! 于是不少人就会签下这浮动利率的房贷合同，这样至少头三五年内的利息就少付了，至于三五年后，就是中国的共产党不来解放我们，那也还有上帝，到时候再说。眼下这房价，现在不买，以后就更甭想了。可三年五年已经过去了，中国共产党没来(其实中国上万亿美金的外汇存底已经帮了很大的忙了)，上帝也没管他们，眼下这猛烈往上涨的利息，也只能是他们自食"恶果"了。
2。房市火爆房价上涨，投机行为也会随之出现(speculative actions)。尤其是那些个人投机者，还给他们自己创造了一个响亮的名号: owner investors。他们买房子目的在卖，同时自己还能先住着。尤其在房价短期内疯涨的时候，这是个赚钱的好注意。对他们来说，当然更是利息付的越少越好，今天买下，明天出手，省下的利息就是自己的利润。可是房价要落了呢，很可能就砸自己手里了。关键是不容易掌握这房价涨落的玄妙时机。这玄妙的东西都要有些大内功夫才能对付，一般人碰不得。这不，果真有不少人砸自己手里了，几个月前在NPR听到一段真人采访，一位多年来在加州做房地产生意的中年妇女，因房子突然卖不出去，一下都留在自己的手里。采访时她每月所支付的利息就达五万美金。这位婆姨真是好生了得，如果月利息三千一栋，那也是十六、七栋房子呀，而月利息三千的房子不算小啦 ! 采访中老妇流露出来的悔意令人深思，她直言过去几年，赚钱无数，但人的心理膨涨更是无限，赚多了还想赚更多。到如今，不但把以前所赚悉数赔进去，还是不得脱身。最后她还给人们留下金课玉律般的结束语: You can never beat the market。
3。再看放贷人，有了以上所说的的房屋贷款二级市场，他们的业务性质就变了。以前他们的业务是放出贷款而且还要服务贷款(即每月监督还贷和收取利息和本金)，唯恐某位借贷人不能还贷。因此在放出贷款前，他们有自身的动力要认真排查借贷人的信用风险，并根据风险评估定出相应的利率。如今有了这二级市场，他们的业务职责只是放贷，再也不用去服务贷款，更不用为放贷后的还贷风险去大伤脑筋。多放贷款就是多创业绩，就是多得盈利。至于借贷人的偿还能力和信用风险，对放贷人来说就不是那么重要了。因为不用再去服务自己放出的贷款，放贷人的业务职责实际上就形同贷款肩客，代理完借贷业务就算完事。
4。同时在投资市场，投资者们对借贷人的信用风险无法重新做出评估，但落在合同纸面上的每月利息收入却在严重地引诱着投资者想要高额现金收入的胃口。这洋的一拍即合就过热地哄抬了房屋贷款的二级市场。
虽说市场都有自我更改的机制(self-correcting mechanism)，但对劳苦大众的生活来讲，发现问题时恐怕已是为时已晚。八月九月，美国央行已两次干预市场，促使市场放宽借贷条件。但房市已跌至16年来最低，借贷几乎无以为续。而现在已经发生的恐怕还只是冰上一角，粗估在今后两年内，还会有约两百万家无力偿还贷款。难怪美国经济已是" 狼来啦"喊声四起，经济萧条又将光顾美国。
美国在伊拉克已然是灰头土脸，现在又受着经济萧条的威胁，已大有举国上下总动员的架势。除去央行笨主席带头用降息阻止经济下滑外，国会要新立法，总统数度讲话，都是要想方设法帮助那些身陷泥潭的公司与个人，摆脱困境，度过难关。中国话说是亡羊补牢犹未为晚，美国人则称这些政策上的修正为fence-mending measures。但愿这些政策制定者们知道这篱笆破在哪儿，洞有多大，应由谁来补，用什么措施才能补好。毕竟谁都不想看到经济萧条这条狼的到来。
