美国医疗简介（医疗投资参考）6。1 supply chain （distributor, pbm)

Drug distribution/supply chain 指医药销售中的批发商（wholesaler),零售商 （retailer),和药物保险管理人（pharmacy benefit manager)。前两个非常好理解，pbm是医药保险中,以保险公司或者自己的名义，支付钱给零售商，处理交易的后台。整个supply chain 可以用高度垄断，非常好的现金流来概括。根据morgan stanley的预测，这三个 环节 gross profit 是$80B, 占美国整个药业支出的27%。

批发商有三家：AmerisourceBergen (ABC), Cardial Health (CAH), 和Mckesson (MCK)。三公司控制95%branded 和85% generics的批发。批发商利润非常低，毛利率5%，净利率1-2%，而且，不同产品或客户的利润率非常不均。公司基本是亏本卖药给大零售商，但是从independent retailers收取很高的费用，另外，卖branded 可能只有5%的毛利，但是generics 有20%。所以，买这些股票的时候，看收入是没有什么意义，关键是看毛利率。这个行业长期是非常稳定的，但是每过个8-10年会大跌一次 ，原因是收费规则的改变。最近一次发生在2016-2017两年。起因是美国总统大选，加上个别药厂（variant, horizon,)大肆加价，药物每年涨价这个问题被推到浪尖。generics 从2012-2014每年涨价，到之后每年10%降价。批发商因为不能够达到自己的年度预算，打算用低价吸引其他 retailer,大打价格战。结果是陪了夫人又折兵，客户没有抢到，自己的利润少了一大块。但是，因为这个 行业高度垄断，大多independent都换手了，那么接下来几年大打价格站的机会就少了。而且，批发商利润低，但是又是不可缺少的换节，所以他们可以逐渐和药厂改签协议，维持原来的利润。加上因为股价还在恢复期，现金流强 （7%+ free cash flow yield), 如果完全用于回购，每年10% 每股收益率增涨不在话下，所以今年甚至将来几年，我是非常看好这个板块的。这三家中唯一要避免的是CAH, 因为amazon 可能对公司的medical device distribution biz 会有很大冲击。

pbm 也三家：express script (ESRX)， CVS 和united health (UNH)，三家公司控制了 80%左右的市场。其中只有express script 是独立公司，其他pbm只是公司业务的一部分，这个就增加了市场竞争性和不可预期性。理由是cvs和united 可以压低pbm的价格来换取其他行业的增涨。即便如此，pbm收费最高的esrx每年的续约率还是维持在92%以上，主要是因为价格不透明。大多数公司根本不知道pbm是如何赚钱的，就连anthem这种数一数二的保险公司也不知道。前两年的最大新闻莫过于anthem 说express 每年收取了他们 3B的费用，开始大家都不相信，因为anthem 占express 10%+ 营业收入，express 全年的EBITDA也就7B,但是经过多方打听，和express自己的披露，大家才发现2-3B之间真的不算离谱。当然，现在cvs收购了aetna，express 今年的续约率就会比往年好，公司可能有1-2年的增长性，加上股价除去税改的影响，还处在低位，所以近期还是有些上升空间，蝇头小利，不值得长期持有。