文/海投全球分析师王明炎 转/清华金融评论
40年来，自助仓储一直是美国增长最稳定的行业之一。昂贵的土地成本，有限的可用土地和城市可配置土地空间增加了全美对于多层自助仓储库建设的需求。本文介绍了自助仓储的投资模式，通过分析自助仓储行业的现状、特点以及发展前景，为投资者在自助仓持方面提供了几点建议。
第一个自助仓储连锁出现在20世纪60年代的美国得克萨斯州。这一产业直到90年代才开始迅速增长，并在2000年至2005年的五年时间内，每年以3,000多家新设施的速度增长着。截至2018年，全美自助仓储总设施数量在45,000到52,000之间，整个自助仓储行业价值380亿美元。自助仓储建筑的典型尺寸为2.5至5英亩，平均可租用空间为46,000平方英尺，设施规模从1万到10万平方英尺不等。
自助仓储行业的形成与快速发展，得益于美国文化里的积极消费主义和居住短暂性。美国人倾向于积极消费，且经常换住所，因此人们选择自助仓储存放闲置或短期内不会使用的物品。尤其在美国这样高移民率和高离婚率的国家，结婚、离婚、退休、上学等涉及到住所变动的情况都是增加自助仓储市场需求的原因。
目前自助仓储最主要的投资模式是投资于底层资产为自助仓储的房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trust, 简称REITs）。REITs是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。简单来说，REITs是一种封闭式的公募基金，投资标的为房地产类别的资产。对于投资者而言，REITs是一种比直接投资房地产更灵活的方式。美国2019年REITs的20年平均年化收益率在11.8%，超过住宅和多元化房地产投资年回报率10.6%，更高过标普500指数过去20年平均年回报率8.6%。而自助仓储REITs收益率更是高于房地产行业整体平均收益率，成为许多投资者新的选择。
自助仓储行业现况
自助仓储产业模式
自助仓储，为私人或企业提供短期或长期租赁仓库的服务。商家会向客人提供储存仓、钥匙、包装用品等来帮助客人保管和储存他们的物品。有些仓库还提供全方位的搬运、卡车租赁、保险购置等服务。
近年来，为了节省土地成本与运营成本，越来越多的多层存储仓代替单层存储仓。多层存储仓使用电梯或货物升降机将货物搬到上层，十分方便。与普通仓库不同的是，多层自助仓储的钥匙只有租客有，多层自助仓储公司的员工不得擅自打开租户的仓库。在郊区，可以恒温调控的自助仓储越来越受人们的欢迎。
自助仓储的主要用户群体为美国家庭。美国家庭日常闲置的用品，如不用的床垫，老旧的自行车，小孩的玩具等经常被收纳进自助仓储。对于家庭用户，客户往往是家庭中的30至60岁的女性成员，一般来说，她们的决策更注重稳定性，对于自助仓储的使用时间也一般为一年以上。留学生归国过寒暑假时，也会经常将宿舍或者租用房中清出来的家具和行李送到自助仓储来进行保管，保管时间大多数为1-3个月。根据美国自助仓储协会的数据，在拥有大量军事设施或附近有军营的城镇中，他们的自助仓储20%到95%的租户为军事人员，全国范围内军事人员占租户的比例为6%。一些中小企业也利用自助仓储来放置目前闲置的设备和材料，商业用户的平均使用时间为25.2个月。
目前全美覆盖面积最大的自助仓储品牌Public Storage，在美国有上千个连锁店，在欧洲也开有连锁店。Public Storage店面一般较大，单层店面一般有一万平米左右，或者就是有两三层存储空间。Public Storage提供自助仓储商业租赁，自助仓储可以用来存储药品、建筑物品、文件等，另外还有专门为存储车辆搭建的自助仓储。此外Public Storage提供完善的服务，包括提供整理箱和打包袋，以及防撞碎的泡沫。存储价格会随着地区而变化，以纽约地区的私人储存仓为例，收费情况大致为，小仓（占地面积约5英尺*5英尺），价格为30美元/月起；中仓空间（占地面积约8英尺*8英尺），价格为100美元/月起；大仓空间（占地面积约10英尺*13英尺），价格为300美元/月起。
自助仓储行业目前发展
截至2019年3月11日，自助仓储行业的年收入达到380亿美金，总设施数量在45,000到52,000之间，总面积达17亿平方英尺。这意味着自助仓储的数量超过了全美星巴克和麦当劳门店数量的总和。全美有9.4%的家庭在使用自助仓储，大多数设施的租出率为87.4％。六大自助仓储行业巨头总共占据了行业18%的市场份额，其他大型自助仓储运营商占据9%的市场份额，剩下的76%的份额则是被小型运营商及个人运营商占有。
如果不考虑自助仓储尺寸大小，美国境内自助仓储平均成本为88.85美元/月，而平均一英尺成本为0.96美元/月。纽约地区因为人口密集，房价高且人口流动性大的区域，自助仓储需求量较大，导致自助仓储价格也高于全美平均水平。
自助仓储行业特点分析
行业优势
自助仓储属于房地产的分支行业，投资多层自助仓储比投资许多其他类型的商业房地产可以获得更好的回报。随着自助仓储行业市场的持续增长，它为投资者创造了非常有前景的投资机会，并且投资方式及期限较投资于其他类型商业房地产相比更灵活。
资本化率（房地产收益率）可以最直观的反应自助仓储行业的投资收益状况。纽约的数据研究公司Real Capital Analytics（RCA）的统计分析数据显示，2018年第三季度自助仓储行业的资本化率平均为6.5％，且自助仓储资本化率年度整体表现高于6%。对比金融数据公司彭博的数据，2018年第三季度商用房地产总资本化率在6%左右。自助仓储资本化率相对于办公类型房地产（资本化率：6.3%左右）和零售业房地产（资本化率：5%左右）表现较优，相对于工业类型房地产（资本化率：7%左右）表现稍弱。
总的来说，自助仓储行业已经有了很大的发展。美国地产行业分析公司Green Street Advisors的分析报告显示过去七年来，自助仓储行业的市场规模增长率已经超过任何其他房地产类型。自助仓储行业比2007年的高峰期高出约75％，而公寓、工业和其他商业物业仅比之前的峰值高出25％。
自助仓储产业被看好主要有以下几点原因。
第一，其他商业房地产市场相比自助仓储更加饱和，美国目前只有10%的家庭选择使用自助仓储空间，但考虑到未来的收入增长和美国人不易改变的积极消费习惯，自助仓储的增长潜力非常大。
第二，自助仓储投资门槛较低，投资期限和资金数量低于传统商业房地产投资。
第三，自助仓储行业可以提供较稳定的现金流。百分之五十以上的自助仓储使用者的使用时间为一年以上，这为自助仓储的收入增加了稳定性。自助仓储附加服务包括销售包装带，盒子和锁等商品，可以产生额外收入。违约不支付租金的客户可以依据租赁条款在30至60天内被驱逐，并且自助仓储物主可以拍卖存储单元的货物以收回过期租金。
第四，管理成本低。相较于传统房地产投资，自助仓储建筑构造比较简单，前期建造费用会低于其他房地产类型，并且自助仓储建筑不需要复杂的装修。从运营管理角度讲，由于没有租户入住，自助仓储无需垃圾处理，不需要建设厕所，已经不需要花时间在物业和租客关系维持上。
第五，与其他房地产相比，自助仓储产业还具有更好的经济抗压性。自助仓储产业受经济波动影响较小，能在经济衰退时依然保持盈利。在2008年经济危机时，所有的国家REITs协会的股价指数下跌近40%，然而自助仓储REITs却奇迹般地带来5%（加上分红）的收益。在经济下滑时，人们可能需要缩小居住面积，但多余的东西还是需要一个空间来存储，自助仓储变成了他们的第一选择。
图1 2016年至2018年自助仓储空置率与GDP增长率对比折线图
数据来自彭博Bloomberg终端与美国商务部网站
但自助仓储投资并不是一个完美的避风港，它依旧与经济形势有所关联。从图1中可以看出，自助仓储空置率与GDP增长率呈一定负相关性。这说明了当经济增长变慢时，自助仓储的生意也会随之受到影响。在经济萧条的时候，人们购买力下降，多余需要存储的东西也变少。但与其他依靠房产增值来获取收益的商业房地产相比，自助仓储在经济大幅度衰弱时的收益率波动并不大，因为不管经济好与坏，人们总是需要空间来存储东西。
影响行业利润的因素
传统的房地产行业中，规模是产生利润的重要因素。但是在自助仓储行业中，物业费用、现金流量、占用率等才是企业利润的决定性因素。因此，自助仓储在商业运行中许多问题应该被重视，其中包括对周围市场价格与服务的全面调查，以保证有竞争力的价格和服务，适当维护场地和基础设施。
虽然在美国大小城市及郊区，自助仓储随处可见，但是其实地理位置的选择对于自助仓储行业也至关重要。周围地区的房价对于自助仓储的收费定价与利润是一个很大的影响因素。
（数据来自彭博和kiplinger官网）
通过对比北美主要城市平均房价和自助仓储空置率我们可以看出，绝大部分城市房价和自助仓储空置率呈负相关。例如，洛杉矶作为美国第二大城市，房价高居不下，2018年平均房价约为634,000美元，超过许多大型城市，自助仓储的空置率却为8.3%，低于2018年全美自助仓储平均空置率12%。在房价高的地区，花同样金钱购得的住宅面积偏小，人们不愿意在寸土寸金的地方放置过多不经常使用的东西。在这些地区，自助仓储的生意往往较好。
另外根据自助仓储的客户多为家庭使用者这一特点，还要从周边环境、所在地点、可访问性和周边辅助设施地区四个方面进行考虑。周边环境方面，居民住宅覆盖率和就业率低的地区的自助仓储设施比大学宿舍、军用住房或居民住宅多的地区的自助仓储设施表现更差。人们更倾向于寻找周围5英里以内的自助仓储，以便于物品的搬运。所在地点方面，位于显著位置的设施更有可能保持较高的出租率和较高的租金。可访问性方面，特别是对于大型卡车而言，周围地形容易行驶和停车的位置比较平缓的自助仓储，比入口处有急转弯或建设在倾斜车道上的自助仓储更有竞争力。周边辅助设施方面，开在主要零售连锁店旁边的自助仓储往往出租率比较高，因为在存储之前租户可能需要一些包装打包材料。
领头公司
Public Storage REITs（PSA）是现在规模最大的房地产信托公司。目前该公司主营业务包括自助仓储的开发、收购及运营。该公司在美国及欧洲均有业务分布。Public Storage REITs（PSA）的股份主要持有人包括美国第二大资产管理公司领航投资（持股11.29%）、 黑石集团（持股9.17%）、美国道富银行（持股5.23%）。
根据Bloomberg 2019年4月22日的数据，该公司目前的估值约为372亿美金。该公司自2015年至2018年每年收入增长率分别为7.6%，4.3%和3%，有逐年递减的趋势。这似乎也呼应了自助仓储整体行业发展从高峰到达平均的状态。
该公司市盈率为28.6，远高于自助仓储行业平均市盈率的18.38 ，以及投资性房地产信托平均市盈率16.94，股票有被高估的风险。与全球最大的综合性房地产投资信托之一American Tower 2018年的利润表和资产负债表对比，两公司在税收成本和行政成本对总收入的比率上相差不多。Public Storage各项费用占比均低于American Tower。且由于Public storage主要收入来源为租赁及衍生服务，该公司营业收入占比高于AmericanTower约16%。资产负债表上，两公司现金及现金等价物占比非常接近，但值得注意的是，Public Storage的厂房设备等固定资产占比是American Tower的2.5倍，而American Tower的无形资产却占据几乎和固定资产一样的比重，是Public Storage的18倍左右。在传统房地产中，会识别大量的无形资产，例如楼房选址所带来的边际收益，租户关系相关的边际收益等。而这些无形资产在自助仓储这样经营模式单一的行业中很少存在，这也减少了管理上的成本。
此外，Public Storage的资产收益率为8.53%，略高于American Tower的5.18%。Public Storage的股本回报率为18.96%，略高于American Tower的17.02% 。这代表Public Storage公司管理相对成熟，与传统房地产行业表现较为接近。在公司较好的运营模式及管理下，可以为投资人带来相等，甚至优于传统房地产投资的回报。
Public Storage的股票近三年没有明显上升或下降趋势，一年内最高涨跌幅为11.13%，股票价格在均价218美元上下徘徊。近期没有重大变动的情况下，投资该股票或许并不能带来高收益。
自助仓储行业未来发展趋势
作为一个被看好的房地产行业，自助仓储近五年来发展迅速，自助仓储企业在过去六年里营业浄利的增长是大多数房地产行业的两倍，新建自助仓储数量每年呈猛增状态，大量的新建自助仓储稀释了整个行业的利润，因此导致近几年自助仓储收益有所放缓。整个行业虽维持高增长，但行业从起初的高峰增长期逐渐迈向成熟和稳定。在2018年11月美国商业房地产研究公司Green Street Advisors的报告中指出，房地产投资信托基金在自我存储方面取得成功的三个关键因素为就业增长、流动性和租房者家庭的形成，目前这三个因素增长放缓。报告显示，根据CBRE的数据，自助仓储物业的租金在明年可能会平均上涨3.5％。租金增长有可能会接近通货膨胀率，处于历史最高水平。
从技术发展层面上看，为了保持竞争力，吸引目光敏锐的消费者和投资人，美国大多数企业越来越多投资于技术发展，自助仓储公司也不例外。自助仓储传统的朝九晚五，挂锁存储的经营模式将渐渐失去竞争力。更多的公司已经开始追求不需要钥匙的电子锁和远程实时管理。全球分销系统（GDS）目前正广泛用于航空旅游业，通过全方位的信息服务，可以满足旅客对于交通、住宿、娱乐支付等方面的需求。很多自助仓储公司将目光投到了GDS，来实现节省人力成本和满足客人对自动化的需求。通过GDS，租户可以搜索租赁单元，保存并执行租赁协议，并且只需要点击手机软件，就可以24小时管理自己的租赁单元。为了实现自助仓储服务全面数字化，更多的企业正在将租户保险，卡车租赁和其他辅助服务加入系统中。
从经营模式更新上看，自助仓储正在趋向于多元化发展。更多技术应用于施工建设、人员管理、自动化服务和市场宣传上，正在给传统自助仓储的经营模式增加新的色彩。例如美国移动设备和存储租赁公司U-haul在2019年四月份正在计划在堪萨斯州87113英尺的建筑中增加500多个可以恒温调控的仓位。房地产开发商BernardEdelman在芝加哥的Portage Park地区准备建设一个四层楼的综合性项目，项目设有自助仓储，零售和餐饮等综合性周边服务。
从市场需求上看，自助仓储的平均使用时间从不到一年到现在的平均15-18个月的使用时间，人们的使用原因也从原有的生活方式由于一些变故，例如离婚或学生离校等需要将物品暂时性存放在一个地方过渡到需要长期存放闲置物品上。根据美国自助仓储协会统计，67％的自助仓储租户住在独栋别墅中，只有27％住在公寓里。在这些独栋别墅中，大部分都拥有自己的车库，33%的房子还拥有自己的地下储藏室。即使有这么多储藏的地方，这些租户还是选择使用自助仓储。因为这些家庭来说，自助仓储已经不单单作为一种储藏的方法，而变成一种可以让家庭生活的更舒适的选择。
自助仓储行业投资方式
直接投资
投资人可直接投资于在联邦政府规划的“机会区”区域中建设的自助仓储设施。“机会区”（Opportunity Zone）为联邦政府划分的低收入城市和乡村区域，政府希望投资人投资开发这些区域，从而带动当地社会经济的发展。联邦政府还颁布2017年减税与就业法案（TCJA），对投资者投资“机会区”（Opportunity Zone）可享受一定税收上的优惠。例如，投资人投资“机会区”中的项目，投资期满5年，可以享受10%的投资收益免税；投资期满7年，可以享受15%的投资收益免税；投资期满10年，所有投资收益均可免税。投资期间，投资人如果将卖掉了一项“机会区”资产，只要六个月内重新投资、“机会区”，仍可继续享受相关税务优惠政策。
要投资合格的“机会区”，投资人首先要创建一个合格的机会基金（QOF），可以是合伙企业或有限责任公司。投资人在律师和会计师的建议下，通过填写QOF 8996号表格进行自我认证，并不需要美国税务局（IRS）的批准。此外，一个机会基金（QOF）必须将90%的资产投入“机会区”项目，这些资产可以是股票，股权或有形资产。
房地产投资信托基金REITs
REITs是一种以发行收益凭证的方式汇集多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。自助仓储REITs的大部分是投资机构对自有的自助仓储进行管理，或者是收购其他自助仓储进行修复，再重新开张营业，收入来源为这些自助仓储的客户租金。投资人可以通过在二级交易市场买入自助仓储REITs来进行投资。
对于投资者而言，REITs是一种风险低，回报稳定的产品。具体来讲，REITs有以下几个投资优点：第一，REITs的长期收益是由所投房地产项目的具体价值来决定的，与其他金融产品相关系数较低，当其他金融市场产生波动，REITs受到影响较小。即使在通货膨胀严重的时候，因房地产特殊的性质，投资REITs也会比较保值。第二，一般REITs没有最低投资额度要求。第三，许多其他投资项目类别中，投资公司经常将所得收益直接投入新的项目中，但REITs依照法律必须将90%的收入作为分红分配给投资者。这保证了投资者有稳定的即期收入。第四，REITs项目在税收政策上有一定优惠。第五，REITs一般在各大型交易所上市，因此流动性较好，并且信息曝光度较高，受到各专业人士的直接监督。
REITs典型的运作方式有两种，第一种方式是由特殊目的载体公司(SPV)向投资者发行收益凭证，所募集资金将被集中投资于写字楼、商场等商业地产，并将这些经营性物业所产生的现金流向投资者还本付息；第二种是原物业发展商将旗下部分或全部经营性物业资产打包设立专业的REITs，以其收益，通常是每年的租金、按揭利息等，均等的分割成若干份并出售给投资者，然后定期派发红利，实际上给投资者提供的是一种类似债券的投资方式。
（数据来自Bigger Pockets网站 ）
从各房地产类别REITS平均回报率来看，自助仓储REITs在所有REITs中表现较好，以行业市盈率18.38在14个房地产分支中排名第五。1994年至2017年平均回报率在17.43%，远高于排名第二的住宅类REITs。
此外，自助仓储由于特殊的运营模式有一定的经济抗压性。在2008年经济危机下，自助仓储REITs受到的影响远低于除了活动类房屋外的其他各类REITs。在经济危机下，人们无钱投资房地产，而一些收入较低的人选择使用活动房屋。而无钱投资大房产的住户放在自助仓储里的物品更不会因为经济危机而被取出，因而自助仓储的使用率并未受到经济危机的影响而产生非常大的波动。
然而，作为商用房地产的分支行业，自助仓储REITs的整体表现与其他商用房地产也有着一定联系，甚至上行和下行浮动都看起来更敏感一些。与任何房地产投资信托基金一样，自助仓储房地产投资信托基金也容易受到加息的影响。随着利率上升，贷款购买和建设自助仓储设施利息支出会增加。另外，当某一区域经济形势不好时，覆盖区域广的大型REITs可能受影响较小，而这一区域的中小型公司可能会受到较大影响。
由于自助仓储的费用只是租户平时生活费的一小部分，租户对于自助仓储的价格增加并不是十分敏感，这也是自助仓储营业净利（NOI）高的一个原因。良好的营业净利为投资REITs的投资者提供了稳定的回报。
基金项目
投资人可以通过认购专门投资于自助仓储行业的基金来间接投资于自助仓储行业。
自助仓储投资基金SS Fund第一期的基金募集规模为1000万美元，最低投资额度为5万美元，投资者需为美国境内合格投资者，预期IRR为15%，优先收益为8.65%，退出年限为5-7年。SS基金主要针对一些管理经营不善和利用率不高的自储设施进行收购，之后利用机构的模式对收购资产进行升级和运营管理，基本比较注重于长期投资。根据SS基金的官网，他们的团队比较擅长市场宣传和管理。
根据网络公开信息，SS基金去年的总收入是2600万美元。对比其他几家与SS基金类似的机构（如US Fund，PGholding），其模式基本相同：
一是依靠基金经理的行业经验和能力，在以高租金、高入住率和高估值为特征的，高壁垒城市市场开发，机构级自储设施。
二是低于重置成本开发产品，保持100%的初始投入资金，实现更高的风险调整投资回报。
三是通过与业主、经纪人和委托人的区域关系网络，专注于寻找场外机会。
四是获取本地开发资源和专业知识，通过与竞争对手面对面的竞争，使租赁时间最小化。
五是通过将自助仓储定位为“按权利”分区使用的站点来加快开发时间，从而降低授权风险和开发延迟。
六是利用有吸引力的债务再融资市场，稳定资产，以获得较低的利率，并使投资者的资本早日回报。
七是采用退出策略，利用自助仓储资产的制度化=压缩上限利率=最高退出估值，通过组合生成创造额外的价值。
八是利用第三方物业管理关系，成为公共房地产投资信托基金(REITs)和大型民营运营商“末端”的收购渠道。
总结
由于市场还未饱和，市场潜在客户群体仍十分强大，自助仓储目前仍是一个被看好被赋予信心的行业。自助仓储稳定的经营模式能为投资者提供稳定的现金流，相比于其他商用房地产投资，自助仓储产业更短的投资期限和更小的投资额度为投资者提供了灵活性，自助仓储良好的经济抗压能力为投资者抵御了风险。但由于近年来自助仓储设施的大量建设，稀释了自助仓储行业的利润，投资者还需慎重考虑自己项目的地理位置等因素，以避免同一区域重复建设。基金投资虽然收益不算很低且比较稳定，但投资时限在3年以上。
投资REITs是一种相对灵活性和安全性较高的方式，它与投资股票和债券一样可灵活操作，并且收益率可观，且风险性相对于股市来说大大降低。
综合来说，自助仓储作为房地产的分支，与其他股票等金融产品和经济发展形势相关性不大，投资者可以选择1到2个房地产投资项目丰富自己的投资组合以达到分散风险的目的。
编辑：谢松燕
